1.欧克科技：国内生活用纸设备龙头，具备整线交付能力

1.1.A 股市场生活用纸设备首股，深耕行业十余年

公司为国产生活用纸设备龙头。公司专注于生活用纸设备的研发、生产和销售，具备提供整 线解决方案和“交钥匙工程”能力，下游客户涵盖恒安集团、中顺洁柔、维达集团、金红叶 等生活造纸龙头企业。 公司核心业务为生活用纸设备，产品结构逐渐丰富。公司产品主要包括生活用纸装备、包装 用纸设备、口罩机生产线、新能源锂电池正负极片生产线、新能源锂电池隔膜生产线等五大 类。其中，生活用纸智能装备主要包括全自动抽取式纸巾生产线、全自动卷纸生产线、全自 动手帕纸生产线等。2022 年，公司生活用纸智能装备实现收入 4.40 亿元，占公司总收入比 重为 85.05%，系公司核心业务。

(相关资料图)

深耕生活造纸设备 10 余年，2022 年切入锂电隔膜设备。公司成立于 2011 年，以生活造纸设 备起家，成立之初以单机设备为主，2015 年后完成从单机到整线的升级，生产线由半自动化 转为全自动化，并进入金红叶、恒安集团、中顺洁柔等头部造纸厂的供应体系。2020 年，公 司业务拓展至口罩机，同时向生活用纸包装材料领域拓展。2022 年 12 月公司在深交所成功 上市，同年，公司利用共性技术和生产平台，业务进一步拓展至锂电隔膜设备。

1.2.业绩高速增长，盈利能力优异

2018-2022 年，公司营收从 1.86 亿元增长至 5.17 亿元，CAGR 为 29.17%。公司收入高速增长 系：①随着生活用纸消费需求的增长，下游生活用纸生产企业持续加大产能扩张和旧产能更 新改造力度，对生活用纸智能装备需求增加；公司持续推陈出新，提高产品附加值，作为生 活用纸龙头企业，持续受益行业扩产红利；②2020 年，为抗击新冠疫情，公司紧抓机遇，在 原有研发及生产平台上，成功研发生产出口罩机并实现销售。 2022 年公司实现总收入 5.17 亿元，同比-7.44%，营收增速放缓主要系国内疫情逐步得到控 制，口罩机收入大幅下降。2023Q1 公司实现收入 0.95 亿元，同比-24.90%，主要系疫情影响 公司生活用纸设备验收交付，叠加为了保证锂电隔膜订单顺利交付，公司产能向锂电隔膜生 产线倾斜。 2018-2022 年，公司归母净利润从 0.42 亿元增长至 1.83 亿元，CAGR 为 44.25%。利润端增速 高于营收端，主要系①随着公司收入规模提升，规模效应显现；②2020 年高毛利的口罩机业 务占比上升，拉升当年综合毛利率。③公司产品属于嵌入式软件产品，享有“即征即退”政 府补助。2021 年及 2023 年一季度，利润增速不及营收增速，主要系疫情逐步得到控制，高 毛利口罩机业务占比下降，同时 2022 年政府补助减少，叠加低毛利的生活包装薄膜业务收 入占比提升所致。

生活用纸设备贡献公司主要收入。按业务结构拆分，2022 年公司生活用纸设备、薄膜包装材 料、配件等其他业务收入分别实现 5.17 亿元、4.40 亿元和 0.25 亿元，在营收中的占比分别 为 85.05%、12.00%和 4.88%。从历史数据来看，生活造纸设备收入基本稳定在 85%以上，为公司收入主要来源，2020 年收入占比下降，主要系受疫情影响，下游生活用纸行业客户扩产、 设备更新等资本开支计划放缓，导致公司生产、发货计划以及验收环节滞后。

公司盈利能力优异，毛利率变动主要系产品结构变化影响。除 2020 年外，公司毛利率稳定 在 47%-49%水平，净利率在 23%-41%之间波动，盈利能力较强。2020 年公司毛利率提升主要 系公司因疫情需要生产口罩机，防疫物资生产设备需求旺盛，口罩机毛利率为 77.20%，且当 年营收占比达到近 60%，显著拉高公司综合毛利率。2021 年后公司毛利率下降主要系疫情得 到控制后，口罩机毛利率下降且占比回落。2023 年一季度毛利率下滑主要系低毛利的薄膜包 装材料业务收入占比增加所致。 核心产品生活造纸设备毛利率维持较高水平。公司核心产品生活用纸设备毛利率维持在 50% 以上，主要系：①公司定位生活用纸设备中高端市场，行业进入壁垒高；②公司技术优势明 显，并具备全自动化的整线销售能力，已与大客户建立紧密合作关系；③公司具备较强成本 管控能力，生产加工主要以自制生产为主，外协加工为辅。薄膜包装材料毛利率较低，主要 系主要系薄膜材料为标准化产品，且产品处于投产初期，设备折旧较大，尚不具备规模效应。

公司费用管控成果有效，费用率整体呈下降趋势。公司费用率逐年降低，从 2018 年的 20.45% 下降至 2023 年一季度的 9.16%，其中，销售费用率下降主要系：①2020 年开始公司将运费确 认为合同履约成本并计入营业成本；②2020-2021 年受新冠疫情影响，差旅费、展览费减少； 管理费用率下降主要系公司管理效率提高，且随着公司收入体量放大，规模效应显现。2023Q1 财务费用率大幅下降，主要系公司利息支出减少，利息收入增加，以及汇兑损益增加所致。 公司轻资产运营，资产结构良好。截至 2023 年一季度，公司货币资金占比 59.97%，应收帐 款占比 10.68%，存货占比 10.76%，固定资产占比 16.50%。公司固定资产占比增加，主要系为满足业务发展和扩大产能需要，新增机械设备。存货占比下降，主要系大部分在手订单已 经完成客户验收程序确认。

公司现金流情况较好。公司采取直销的销售模式，由于品牌效应较强，一直保持良好的现金 流。2018-2021 年，公司销售商品、提供劳务收到的现金占营业收入的比例基本维持在 80%以 上，销售收现情况较好。2022 年前三季度，公司现金流有所承压，主要系随着公司收入增长， 存货规模持续增加，公司及时支付供应商采购款，而销售收款与现金支出时间错配，导致经 营活动现金流较少。 存货周转和应收账款回款能力持续提升。公司下游客户包括下游生活纸业的龙头企业，客户 质量优良。公司产业链议价能力较强，应收账款周转天数从 2020 年的 424 天下降到 2022 年 的 341 天。同时，公司存货周转天数从 145 天下降至 2022 年的 111 天，表明公司经营效率 有所提升。

1.3.股权结构集中，募投扩产支撑高成长

公司股权结构集中。公司实际控制人为胡坚晟、李燕梅、胡甫晟三人，截至 2022 年末，胡坚 晟直接持有公司 34.25%的股份，胡甫晟直接持有公司 27.83%的股份，李燕梅直接持有公司 7.50%的股份，三人合计持有公司 69.58%的股份，股权结构较为集中。其中，胡坚晟与李燕 梅系夫妻关系，胡坚晟与胡甫晟系兄弟关系。 三家子公司定位明确，产业布局持续完善。截至 2022 年末，公司有三家全资子公司，其中， 欧克机械以精加工为主，未来将考虑承接外部机加件加工业务，打造精加工平台公司，以进一步提高公司零部件自制程度；江西耐斯主要从事机械设备的进出口贸易业务；欧克材料作 为公司生活用纸包装材料的子公司，是本次募投项目“生活用纸可降解包装材料生产建设项 目”的实施主体，有利于公司完善“设备+材料”布局。三家子公司定位明晰，与欧克形成良 好互补关系。

管理层深耕机械设备多年，产业经验丰富。公司董事长胡坚晟深耕机械设备领域 20 余年， 系公司研发团队核心人员，曾任职于广州市番禺区大石坚胜机械材料经营部；公司董事、总 经理胡甫晟曾任广州联通华建网络科技有限公司东莞分公司、东莞兴昂鞋业有限公司信息技 术部工程师；公司董事袁汉宁曾任广州欧克机械制造有限公司销售经理。

公司本次 IPO 预计募集超 10 亿元资金，主要用于产能扩张与产业布局，进一步增强公司竞 争力。 1） “生活用纸智能装备生产建设项目”拟新建生活用纸智能装备厂房，此次项目扩产产 品可细分为软抽纸全自动生产线设备、擦手纸全自动生产线设备、手帕纸/方巾纸全 自动生产线设备。项目实施后，将年新增生活用纸智能装备产能 100 套。 2） “生活用纸可降解包装材料生产建设项目”拟通过两期工程建设生活用纸包装材料 生产厂房，完成包装材料生产线的建设、办公及配套设施建设及完善人员配置等。本 项目将实现生活用纸包装材料年产能 41000 吨，其中可降解 PBAT 生活用纸包装材 料 28800 吨，PP 生活用纸包装材料 12200 吨。 3） “技术研发中心建设项目”为扩大公司现有技术研发中心的规模，进一步增强研发综 合实力，拓宽实验室的实验范围，提升实验室的检测能力和试验水平。 4） “售后及营销网络建设项目”为以原有的营销体系为基础，进行全国售后及营销网络 的布局，完成包括 1 个售后及营销网络服务中心、13 个售后及营销网络服务区域网 点的设立。5） “补充流动资金项目”为公司进一步扩大业务规模、提高研发投入、加快技术创新提 供资金支持，将重点用于科技创新领域的产品开发和销售。

2.基本盘：生活造纸设备行业稳健增长，公司龙头地位稳固

2.1.行业：下游生活造纸行业稳定发展，带动设备需求持续增长

生活用纸具有必选快消品属性，可替代性低，行业市场空间广阔，总体需求保持稳定增长。 按用途区分，生活用纸包括卫生纸、面巾纸、手帕纸、餐巾纸、擦手纸、厨房用纸等多种品 类，覆盖居民日常生活的方方面面。与其他纸种相比，生活用纸有着极强的生活必需快消品 属性，可替代性极低，市场需求稳健。根据中国造纸协会数据，2013 年-2022 年，我国生活 用纸消费量从 734 万吨增长至 1059 万吨，复合年均增长率为 4.04%。根据中国生活用纸年鉴 数据，我国市场规模超过 1400 亿元，是全球最大的生活用纸消费国。

生活用纸市场有望保持稳健发展，带动设备需求持续增长。 驱动力①：人均生活用纸消费量具备较大提升空间。根据中国生活用纸年鉴数据，2021 年我国生活用纸人均消耗量为 8.2kg，相较于美国 29kg、西欧和日本 16-17kg 的人均生 活用纸消费量水平，有较大提升空间。随着我国经济发展水平和人民生活水平日益提高， 加之新冠疫情推动人们卫生意识的提升，生活用纸需求有望保持增长态势，从而带动生 活用纸智能装备的需求持续增长。 驱动力②：生活用纸消费结构持续优化，带动设备持续更新迭代。随着消费升级持续进 行，人们对生活品质追求不断提高，对价格敏感度不断下降。2010-2021 年，卫生纸的消 费占比从 66.60%下降至 51.03%，而面巾纸的消费占比从 18.20%提升自 32.60%。高端生 活用纸品类及特定使用场景的生活用纸需求进一步增加，有望带动上游生产设备更新迭 代速度加快。

下游生活用纸头部企业持续扩产，预计 2021-2025 年行业年均复合增速 7-17%。根据中国造 纸协会生活用纸专业委员会统计，2021 年金红叶、恒安集团、中顺洁柔、维达集团的产能合 计占行业总产能的 30.71%，为生活用纸行业四大龙头企业，我们根据其产能规划粗略推算行 业整体增速。根据《2021 年生活用纸和卫生用品行业年度报告》，2021 年四家生活用纸头部 企业合计总产能为 576.7 万吨/年，到 2025 年总产能达到 901.2 万吨/年，2021-2025 年 CAGR 为 11.81%，其中中顺洁柔增速最高，达到 17.06%，金红叶为 15.70%，恒安集团为 7.74%，维 达集团为 6.08%。

目前生活用纸智能装备生产商主要分为两类：一类是具备较强的整体集成能力和成套化设备 生产能力的综合性设备生产商，具有一定规模优势和技术优势，能为客户提供自动化生产线 整体解决方案和交钥匙工程，比如德国柯尔柏集团及欧克科技等；一类是以单机生产为主的 设备生产商，主要向客户提供生活用纸单台设备。 我国生活用纸设备国产化率不断提高，已成功实现替代进口。我国生活用纸智能装备行业进 入规模化发展的时间较短，早期国产设备竞争力较弱，市场几乎被进口设备所占据，国外参 与企业主要包括柯尔柏、PCMC 等。随着国产生活用纸设备技术水平不断提高，车速和效率以 及设备运行稳定性等均有大幅提高，市场份额也在逐渐提高，普遍满足国内市场需求并已实 现替代进口。

2.1.公司：技术实力领先，客户资源优质，形成稳定业绩成长与支撑

生活用纸生产需要经过制浆、原纸生产和后加工三个环节，将木材、竹子、稻草、甘蔗渣等 原材料加工成最终产品。制浆是指采用物理、化学方法将木材、竹子、稻草、甘蔗渣等原材 料加工成纸浆的过程。原纸生产是指利用造纸机将纸浆加工成纸张的过程。后加工是指将原 纸通过分切、复卷、压花和包装等工序生产出最终产品的过程。

生活用纸设备技术壁垒较高，柔性生产能力为行业难点。生活用纸设备是综合机械、电气、 计算机控制等多领域技术的复合产品，具备一定技术壁垒。除复杂的机械加工、模块装配技 术外，还需要具备强大的产品设计、软件开发、非标准零件精加工、装配工艺能力，壁垒较 高。随着终端消费者个性化需求不断扩大，多品种、小批量式的生产趋势越来越显著，以生 产者为主导的传统生产方式将逐步向以消费者为主导的生产方式转变，因此如何在集成工艺 复杂变换中保证柔性自动化生产线的稳定性和高效性，是下游客户选择供应商的重要考量。 生活用纸设备定制化特性决定客户粘性较强。生活造纸设备需要根据下游客户对生产工艺、 厂房场地的具体需求，进行个性化设计后，将各类控制元器件、工业软件等与配套设备、零 部件等集成，同时，在方案设计、研发、装配及调试等过程中，需不断与客户进行沟通，调 整方案。因此，一旦进入下游客户的合格供应商体系，客户基于自身生产经营稳定性的考虑， 不会轻易变更设备供应商，客户粘性较强。

公司优势①：技术水平国内领先，具备整线交付能力

技术水平业内领先。公司拥有江西省省级企业技术中心、机械系统设计、电器自动化控制设 计等方面技术人才以及专业团队；拥有专利权 61 项、计算机软件著作权 30 项。经过多年的 技术积累和自主创新，将设备调试技术、自动化控制技术、远程在线监测技术等高新技术与 装备制造业进行有机结合，形成了以研发中心为核心的技术平台。对标国内外同行，公司设 备技术水平业内领先。

公司是国内少数具备提供一体化配套方案的供应商。公司产品线齐全，能够提供由制造、加 工、包装设备集成的整线成套设备，还能为下游生活用纸生产企业提供技术咨询、工厂设计、 生产工艺路线设计等服务。一方面，下游客户可以通过一个供应商同时解决方案设计、成套 设备提供和后续服务，节约建厂成本，缩短建设周期，提高建设效率。另一方面，由于生活 用纸智能装备生产线需要多种 不同类型的设备组合和调试，系统的集成情况是影响生产效 率的重要因素，供应商一体化的设备集成和设备提供，更能够保证生产线的协调运转，提高 生活用纸企业生产线运转的稳定性和协调性。 具备核心零件的精加工、装配工艺，零部件自产化率较高。公司既掌握了对生活用纸的制造、 加工、包装各个工艺环节单台设备的生产核心技术，又在伺服数控技术、机电一体化技术、 成套设备装配环节的核心技术方面具备较强的实力，为规模化生产高性能的生活用纸智能装 备奠定了坚实的基础。2018-2021 年，公司外协加工金额分别为 222.27 万元、356.01 万元、 248.69 万元和 195.27 万元，占主要原材料采购金额的比例分别为 1.61%、1.57%、1.11%和 1.57%。

公司优势②：具备性价比及配套服务优势，客户资源优质

具备性价比及配套服务优势，成功实现进口替代。一方面，国内相对较低的成本，使得公司 产品的价格远低于进口国外同类产品；另一方面，国际生活用纸设备公司普遍存在跨国售后 服务成本高的情况，难以提供及时的服务，公司相对于国际同行具有售后服务人员充足、反 应速度快的优势，能为客户提供从设备运输、安装调试或指导、操作人员培训到售后维护的 全方位链式服务。 客户资源优质，与下游龙头造纸商建立长期稳定合作关系。在生活用纸设备领域，公司定位 中高端市场，客户涵盖下游龙头造纸商，包括恒安集团、维达、中顺洁柔、金红叶等，2019- 2021 年，四大龙头造纸商收入规模保持稳定增长，且毛利率保持较高水平。2021 年，公司对 上述四大龙头企业销售合计占营业收入的比例分别为 91.69%、38.53%、81.52%和 92.85%。

环保政策+消费升级驱动下，下游行业集中度不断提升，绑定大厂的设备商有望持续受益。 造纸属于高能耗、高污染行业，随着《水污染防治行动计划》、《控制污染物排放许可制实施 方案》等环保政策相继出台，政府环保督查常态化，对污染严重的中小企业采取限期整改或 者关停的措施，淘汰了大量落后产能。同时，随着消费水平提升，生活用纸整体消费将向更 细分、更高端发展，生产规模较小、产品单一和缺乏设备改造能力的小厂加速出清，而头部 企业具备更现代化的生产能力、更高的环保水平和更强的渠道优势，产能进一步向其集中。 根据中国造纸协会生活用纸专业委员会统计，原纸生产企业由 2010 年的约 500 家，迅速减 少到 2021 年的 241 家。 我们认为，随着下游客户的市场集中度进一步提升，绑定了大厂、具备核心技术实力的设备 厂商有望持续受益，订单和业绩确认性更强，市占率有望持续提升。

在手订单充沛，为公司业绩持续稳定增长提供保障。根据公司招股说明书，2022 年上半年， 公司非口罩机业务新增订单为 1.86 亿元。截至 2022 年 6 月 30 日，公司在手订单余额为 5.31 亿元，主要为抽纸生产线，客户主要为金红叶、恒安集团和中顺洁柔。

“设备+材料”双轮驱动，募投支撑高成长。 塑料包装薄膜是包装材料中的重要组成部分，市场空间广阔。根据中国包装塑料专业委员会 的数据统计，2022 年 1-12 月我国塑料薄膜制造行业累计产量达到 1692.86 万吨，同比增长 0.01%。随着生活用纸总消费量和人均消费量不断增长，配套塑料包装需求量有望逐年增长， 同时随着我国限速措施和力度的不断强化，生活用纸可降解包装材料市场空间广阔。 募投项目扩充产品品类，强化竞争壁垒。目前市场上的生活用纸生产企业所用包装材料主要 是向第三方采购，而本募投项目实施后，公司包装材料产品可结合生活用纸设备进行一体化 开发、供应，并能实现对包装材料的特殊设计，相对第三方采购包装材料，公司的包装材料 将与公司的生活用纸装备具有更高的适配性和兼容性，客户的运输成本、沟通成本、采购成 本、时间成本都能够得以节省。 包装材料与生活用纸设备共享客户、销售渠道、营销网络等资源，公司订单获取能力较强。 凭借公司与前述客户的友好稳定关系和基于本项目实施后公司日益提高的综合服务能力，公 司有望有效地将客户优势转化为生活用纸可降解包装材料的订单。公司预计募投建成达产后 实现生活用纸包装材料年产能 4.10 万吨，其中可降解 PBAT 生活用纸包装材料 2.88 万吨， PP 生活用纸包装材料 1.22 吨。

3.新业务：锂电隔膜设备市场空间广阔，公司有望实现国产替代

隔膜是锂电池材料中技术壁垒最高的环节之一，约占锂电池成本的 10%。锂电池由正极材料、 负极材料、隔膜、电解液等四个主要部分组成，其中，隔膜是一种具有微孔结构的薄膜，其 作用是将电池的正、负极分隔开来，防止两极接触而短路，同时电解质离子可穿过微孔形成 充放电回路，保障电池正常工作。隔膜决定着电池内阻、循环寿命、电池容量等性能，成本 占比约为 10%。

根据生产工艺的不同，隔膜可以分为干法工艺和湿法工艺。干法可细分为单向拉伸和双向拉 伸工艺，主要为物理造孔技术；湿法又称相分离法或热致相分离法，将液态烃或小分子物质 与聚烯烃树脂混合，加热熔融后，形成均匀的混合物，然后降温进行相分离，压制得膜片， 再将膜片加热至接近熔点温度，进行双向拉伸使分子链取向，最后保温一定时间，用易挥发 物质洗脱残留的溶剂，可制备出互相贯通的微孔膜材料。 湿法工艺整体性能更优，更契合高能量密度电池，目前占据主流技术路线。干法隔膜熔点高 于湿法，具有较优的耐压性能，主要用于储能、磷酸铁锂 动力电池、两轮车等领域，且成本 相对低于湿法。湿法隔膜拉伸强度优于干法， 产品厚度偏薄，适用于对能量密度要求高的三 元动力电池。根据 EV Tank 统计，2022 年，湿法隔膜出货量为 104.8 亿平米，市场占比达到 78.68%。

湿法工艺生产环节主要包括投料、流延（挤出）、纵拉、横拉、萃取、定型以及分切，其中， 挤出、拉伸、萃取等工艺为湿法隔膜生产的核心环节，其精度控制直接影响产品一致性，精 密控制能力不足将造成湿法隔膜厚度不均、微孔状态不易呈现、孔隙率变大等问题。 1） 投料：将 PE、成孔剂等原料按照配方进行预处理输送至挤出系统； 2） 流延：将预处理的原料在双螺杆挤出系统中经熔融塑化后从模头挤出熔体，熔体经流延 后形成含成孔剂的流延厚片； 3） 纵拉：将流延厚片进行纵向拉伸； 4） 横拉：将经纵向拉伸后的流延厚片横向拉伸，得到含成孔剂的基膜； 5） 萃取：将基膜经溶剂萃取后形成不含成孔剂的基膜； 6） 定型：将不含成孔剂的基膜经干燥、定型得到纳米微孔膜 7） 分切：将纳米微孔膜根据客户的规格要求裁切为成品膜。

3.1.市场规模：受动力及储能市场需求增长带动，锂电隔膜需求旺盛

新能源汽车销量持续增长。一方面，碳中和、碳达峰、补贴购置税、双积分政策持续加码， 另一方面，全球包括大众、福特、通用、丰田以及国内上汽、吉利、广汽等主机厂进一步加 大新能源汽车开发与销售，新能源汽车销量持续提升。根据中汽协数据，2017-2022 年，我 国新能源汽车销量从 76.78 万辆增长至 687.20 万辆，CAGR 为 55.01%；2023 年 1-5 月，我国 新能源汽车销量达到 294 万，同比+46.79%。 储能装机量持续提升。2017 年 9 月，国家发改委等五部门于联合发布了我国储能产业第一部 指导性政策——《关于促进储能技术与产业发展的指导意见》，明确提出储能产业未来十年的 发展路径：“十三五”期间，培育一批有竞争力的市场主体，储能产业发展进入商业化初期， 十四五”期间，储能产业规模化发展。在大力推动新能源发电和智能电网建设的背景下，储 能电站装机量持续提升。根据高工锂电数据，2017-2022 年，我国储能锂电池出货量从 3.5GWh 增长至为 130GWh，CAGR 为 106.05%。

受益终端应用新能源汽车及储能市场需求提升，隔膜市场整体呈快速增长态势。根据 EVTank 统计，2022 年中国锂电隔膜市场出货量达 133.2 亿平方米，同比增长+65.3%。未来受动力及 储能市场强劲需求增长带动，GGII 预计到 2025 年中国锂电隔膜出货量有望达 330 亿平方米， 2022-2025 年 CAGR 为 35.31%。

头部隔膜厂率先宣布扩产，带动隔膜设备需求持续增长。我们统计了国内 8 家头部锂电隔膜 厂扩产规划，2021 年总产能为 94.5 亿平方米，预计到 2025 年产能规划达到 459.4 亿平方 米，按照单条隔膜产线对应隔膜产能 1.5 亿平米，单条隔膜产线价值量 2 亿元计算，2022- 2025 年锂电隔膜设备市场合计需求为 486.53 亿元。

3.2.竞争格局：隔膜核心设备被国外厂商垄断，国产替代空间大

隔膜设备认证周期较长，客户粘性较强。隔膜厂商根据生产情况与设备厂商共同设计订制隔 膜设备，产品非标属性较强，技术含量较高。因为动力电池和 3C 产品对安全性要求较高，电 池厂对隔膜供应商的选择非常慎重，通常需进行严格认证，涵盖从样品测试、实地考察、试 用、小规模采购到最终认证及批量供货等整体流程，一般认证周期约 1-2 年，且认证后不会 很轻易更换供应商，合作关系较稳定。 受限于隔膜设备供应瓶颈，隔膜产线的扩张速度很大程度上取决于隔膜设备的供应情况。一 方面，设备厂商整体产能有限，设备扩产节奏较为谨慎，因此设备供给尚无法匹配全球新能 源产业的发展对隔膜增量需求，同时，从订单下发到设备交付通常需要一年半以上的时间， 设备进场后通常还需要数月的设备调试时间，因此隔膜设备供需偏紧，是目前隔膜扩产中较 大的制约因素之一。根据 GGII 统计以及各公司公告，结合产业链调研，日本制钢所扩产节奏 较为保守，恩捷股份已锁定制钢所未来三年的中国区订单，每年供应恩捷约 15 条产线；布鲁 克纳与星源材质合作历史久远,目前双方已经签订中华区独供协议,设备供给锁定到 2026 年。 日本东芝与法国伊索普主要供货对象是中材科技。

湿法隔膜的核心制造设备主要依赖进口，国产替代空间大。目前主流的设备厂商包括日本制 钢所、德国布鲁克纳、法国依索普、日本东芝 4 家，相较国内生产设备，进口设备技术更先 进，具有更好的稳定性和低能耗性。我们认为，隔膜设备需求旺盛，而海外头部设备产能被 国内头部隔膜厂锁定，设备产能有限，制约隔膜厂扩产，国内二三线厂商扩产需求将为国产 隔膜设备厂创造良机。我们认为，未来随着国产隔膜设备技术逐渐成熟，锂电隔膜设备国产 化契机有望到来。

3.3.公司：凭借技术共通性切入锂电隔膜设备，已有客户突破，静待产线验证

隔膜设备与造纸设备具备技术共通性。造纸设备与隔膜制造设备原理相同，技术同源，皆需 要在高速运动中保持动平衡，膜的张力控制是技术核心。

在制造工艺方面，欧克科技包装材料生产的工艺流程与湿法隔膜工艺中的流延、定型、 分切等工序重合，只是拉伸与萃取工艺不同。根据公司公告，目前欧克科技已经掌握 了虚拟调试技术、柔性化伺服压送及半折应用技术、超宽包装薄膜防皱技术、自动接 膜技术等核心技术。

在制造难度方面，造纸设备的张力控制、线速度以及幅宽要求皆高于隔膜设备。根据 高工锂电公众号，在速度上，造纸设备的线速度已接近 1000m/min，隔膜线速度在 100m/min；在宽幅上，造纸设备幅宽覆盖从 2.8m-10m，隔膜在 5m 左右；在厚度上， 子公司九江欧克专注于研发可降解膜与高分子薄膜包材，在吹膜、流延、双拉等几种 制膜工艺上都有成熟的技术，目前其薄膜产品厚度可做到 4-5um，比现有主流的 8- 12um 的锂电隔膜更薄。

隔膜业务进展顺利，已形成销售订单，静待产线验证。根据公司公告，公司于 2022 年 6 月 10 日与九江冠力新材料公司签订湿法隔膜生产线合同，第一条产线的订单金额为 8800 万元 （含税），较国外企业具备较高性价比优势。预计于今年上半年完成整机交付。借助于与冠力 新材的深度合作，欧克科技将进一步实现“隔膜生产工艺+机械制造技术”的互补。随着公司 产线验证以及产能释放，新业务拓展有望构建公司新增长极。 已掌握湿法隔膜产线关键设备的核心技术，打造锂电隔膜“交钥匙”工程。根据公司公开交 流，未来公司将致力于湿法、干法锂电隔膜整线系统集成，为客户提供湿法、干法锂电隔膜 生产线从整体布局、产品设计、生产加工到安装调试、维护保养的自动化生产线的交钥匙工 程。此外，欧克科技还在布局包括锂电隔膜涂布机、工业废气治理装备、极片双层挤压涂布 机、辊压分切一体机在内的新能源锂电设备。

4.盈利预测

收入分项拆分

假设前提：

生活用纸产品：欧克科技为国内生活用纸设备龙头，与下游生活用纸企业建立稳定合 作关系。根据前文统计，2021年四家生活用纸头部企业合计总产能为576.7万吨/年， 到 2025 年总产能达到 901.2 万吨/年，2021-2025 年 CAGR 为 11.81%，我们预计未来 公司业务有望持续稳健增长，为公司贡献稳定现金流。根据公司公告，截至 2022 年 上半年在手订单 5.31 亿元。我们预计 2023-2024 年生活用纸设备实现收入 5.69、 6.62、7.36，增速分别为 29.39%、16.35%、11.20%，业务毛利率为 50.03%、49.62%、 49.22%。

锂电隔膜设备：受益于动力电池以及储能电池领域需求快速增长，锂电隔膜设备市场 空间广阔。我们预计 2023 年-2025 年公司分别确认锂电隔膜产线 2 条、5 条、8 条， 价值量方面，预计公司锂电隔膜产线技术逐渐成熟，产线功能趋于完善，单条产线价 值量从 8800 万提升至 1.1 亿，我们预计 2023-2025 年预计锂电隔膜设备实现收入 1.76、5.00、8.80 亿元，由于技术与生活造纸设备具备同源性，毛利率相近，首条产 线调试成本较高，随着公司技术逐渐成熟，隔膜产线毛利率有望逐步提升，预计业务 毛利率为 40.00%、42.50%、45.00%。

综上，我们预计 2023-2025 年公司收入分别为 8.39/12.68/17.34 亿元，同比增速分别为 62.33%/36.76%/36.78%，实现归母净利润分别为 2.95/4.46/6.24 亿元，同比增速分别为 35.14%/35.18%/35.97%，综合毛利率分别为 44.39%、44.43%、45.34%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）